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??一、事件背景：長寧內(nèi)環(huán)稀缺宅地落槌與規(guī)則調(diào)整的同步性

??2026年3月30日，上海完成第二批次涉宅用地出讓。其中，長寧區(qū)內(nèi)環(huán)內(nèi)中山公園板塊C040101單元E1-17、E1-21地塊經(jīng)過41輪競價(jià)，由保利發(fā)展以59.22億元總價(jià)競得，成交樓面價(jià)約7.7萬元/平方米，溢價(jià)率6.43%。該地塊稀缺性突出——長寧區(qū)內(nèi)環(huán)內(nèi)區(qū)域已有近17年未供應(yīng)純宅地，上一次出讓可追溯至朗詩虹橋綠郡項(xiàng)目。地塊位于萬航渡路與江蘇北路交匯處，距軌道交通11號(hào)線、13號(hào)線隆德路站約500米，周邊環(huán)繞長寧來福士、龍之夢購物中心等商業(yè)體，且直面蘇州河景觀帶，屬于上海核心區(qū)“壓箱底”的資源。

??值得關(guān)注的是，在該地塊出讓的同時(shí)，我們比對上海土地出讓文件發(fā)現(xiàn)，當(dāng)前一項(xiàng)關(guān)鍵競買規(guī)則已作出調(diào)整：原先將同一集團(tuán)內(nèi)多個(gè)主體視為同一競拍主體的“股權(quán)穿透”限制被取消。這一調(diào)整意味著，過去通過股權(quán)結(jié)構(gòu)綁定、限制同一集團(tuán)旗下多家子公司購地的監(jiān)管機(jī)制被松綁，房企參拍的主體靈活性顯著提升。通俗理解，即取消或微調(diào)了過去購地方面的“限購”政策。

??二、規(guī)則溯源：“股權(quán)穿透”制度的演變歷史

??1、上?！肮蓹?quán)穿透”規(guī)則的演變：多個(gè)政策出臺(tái)

??上海對住宅用地競拍主體實(shí)施“股權(quán)穿透”限制的制度淵源，可追溯至2016年土地市場過熱時(shí)期。當(dāng)年，上海土地市場“地王頻出”，全年涉宅用地平均溢價(jià)率超過80%，周浦、顧村、新江灣城等板塊接連出現(xiàn)樓面價(jià)超過周邊在售房價(jià)的“面粉貴過面包”現(xiàn)象。為規(guī)避“同一競買人”的限制，房企普遍通過注冊多家“馬甲”子公司同時(shí)參拍，以此提高拿地概率。這一操作在2016年5月出讓的周浦鎮(zhèn)西社區(qū)PDP0-1001單元A-03-11地塊中表現(xiàn)得尤為典型——該地塊吸引了37家競買人，實(shí)際歸屬同一集團(tuán)的多家“馬甲”公司占據(jù)其中相當(dāng)比例，最終由保利地產(chǎn)以296%的溢價(jià)率競得，樓面價(jià)達(dá)4.36萬元/平方米，遠(yuǎn)超當(dāng)時(shí)周邊3.5萬元/平方米的新房均價(jià)。

??面對“馬甲”圍標(biāo)現(xiàn)象愈演愈烈，包括后續(xù)（如2021年）土地市場持續(xù)過熱的情況，上海針對此類問題出臺(tái)了明確的管控舉措。這里對相關(guān)股權(quán)穿透的限制措施進(jìn)行梳理。

??2、全國層面的“禁馬甲”規(guī)定：意在管控土地市場炒作

??上海并非唯一針對“馬甲”圍標(biāo)現(xiàn)象出臺(tái)限制性政策的城市。在2016年至2021年全國土地市場周期性過熱的背景下，多個(gè)熱點(diǎn)城市相繼跟進(jìn)出臺(tái)了類似的“股權(quán)穿透”限制規(guī)定。以2021年為例，據(jù)公開資料統(tǒng)計(jì)，截至當(dāng)年6月，至少有南京、無錫、蘇州、南昌、東莞等5個(gè)城市明確發(fā)文，禁止開發(fā)商通過設(shè)立多個(gè)“馬甲公司”同時(shí)競拍同一宗地塊。各地執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)雖有差異，但政策邏輯高度一致——在土地市場過熱階段，通過穿透式監(jiān)管維護(hù)招拍掛的公平性，防止頭部房企利用多主體優(yōu)勢擠占中小房企空間，同時(shí)遏制地價(jià)非理性上漲。

??總結(jié)來看，此類操作與兩輪土地市場過熱密切相關(guān)：第一輪在2017年至2019年的“限地價(jià)、競自持”階段，該規(guī)則有效抑制了房企通過“馬甲”規(guī)避自持比例約束的行為。第二輪在2020年至2021年市場再度回暖時(shí)期，規(guī)則執(zhí)行進(jìn)一步趨嚴(yán)。各地部分房企因股權(quán)穿透審查不合格被取消參拍資格。這一時(shí)期的監(jiān)管邏輯已從單純的“防過熱”延伸為“維護(hù)招拍掛公平性”——在熱點(diǎn)地塊競買人數(shù)動(dòng)輒超過20家的背景下，穿透式審查成為確保市場秩序的基礎(chǔ)性制度安排。

??三、規(guī)則的調(diào)整和相關(guān)影響

??1、政策調(diào)整內(nèi)容對比：在交易合同中逐漸體現(xiàn)

??根據(jù)對當(dāng)前土地市場出讓文件的梳理，競買規(guī)則中“同一集團(tuán)及其控股子公司不得同時(shí)參與同一地塊競買”的條款已被刪除。這意味著，原先通過股權(quán)結(jié)構(gòu)穿透、將同一集團(tuán)內(nèi)多個(gè)主體視為同一競拍主體的限制被取消。盡管具體執(zhí)行上可能仍在部分地塊出讓中有所調(diào)整，但從制度層面看，這可以理解為一種大的趨勢變化。

??2、市場環(huán)境分析：從“防過熱”到“穩(wěn)市場”的周期轉(zhuǎn)換

??該規(guī)則調(diào)整發(fā)生在2026年，與2016年規(guī)則形成時(shí)期以及2020-2021年全國多城市集中出臺(tái)“禁馬甲”政策時(shí)期相比，已呈現(xiàn)完全不同的周期特征：第一，市場熱度顯著回落，土地市場已從“過熱”轉(zhuǎn)向“止跌回穩(wěn)”的新要求。過去市場過熱時(shí)期，上海部分典型涉宅用地平均溢價(jià)率超過80%；而當(dāng)前土地市場交易更多以底價(jià)或低溢價(jià)成交。市場已從“全面過熱”轉(zhuǎn)為“結(jié)構(gòu)性分化”，從止跌回穩(wěn)的角度出發(fā)，需要對土地交易規(guī)則進(jìn)行優(yōu)化。第二，房企投資策略高度聚焦，但整體參拍意愿下降。從土地市場的參拍情況看，2025年一季度拿地積極性依然較高，但后續(xù)受市場調(diào)整等因素影響，拿地企業(yè)數(shù)量已有所變化，尤其民營房企在經(jīng)歷一輪拿地沖高后有所減少。近期南京春節(jié)后首場土拍即全部底價(jià)成交。各地?zé)狳c(diǎn)地塊的競買人數(shù)已從此前動(dòng)輒20家以上明顯回落，較多地塊甚至出現(xiàn)僅1家參拍的情況。原先用于“降溫”的穿透式限制，在市場調(diào)整階段反而可能制約競價(jià)的充分性。第三，政策目標(biāo)從“防投機(jī)、控地價(jià)”轉(zhuǎn)向“穩(wěn)市場、促競爭”。2016-2021年期間，上海及南京、蘇州、無錫等熱點(diǎn)城市密集出臺(tái)“股權(quán)穿透”限制時(shí)，政策的核心關(guān)切是防止地價(jià)過快上漲傳導(dǎo)至房價(jià)；而在2026年市場環(huán)境下，政策重心已轉(zhuǎn)向維持土地市場的合理活躍度。在土地市場縮量提質(zhì)的背景下，放寬參拍主體限制有助于增加核心地塊的競買人數(shù)，避免因參拍房企不足導(dǎo)致地塊流拍或低溢價(jià)成交，側(cè)面也體現(xiàn)了營商環(huán)境的優(yōu)化。

??3、對房企經(jīng)營的影響：優(yōu)化購地營商環(huán)境

??取消股權(quán)穿透限制后，同一集團(tuán)旗下多個(gè)子公司可同時(shí)參與同一地塊競拍，這一變化將主要產(chǎn)生兩方面影響：一是增強(qiáng)頭部房企的競價(jià)策略空間。過去，保利發(fā)展、華潤、中海等集團(tuán)型企業(yè)僅能派出一個(gè)主體參拍，一旦報(bào)價(jià)觸及上限則喪失機(jī)會(huì)。新規(guī)則下，集團(tuán)可安排多個(gè)子公司獨(dú)立舉牌，形成“內(nèi)部協(xié)同+外部競爭”的復(fù)合策略，提高獲取核心地塊的確定性。對于長寧區(qū)這類核心地塊，頭部房企的參拍優(yōu)勢將進(jìn)一步強(qiáng)化。二是可能適度提升核心地塊的競爭強(qiáng)度。參拍主體數(shù)量的增加，理論上將推高競價(jià)輪次和溢價(jià)率。以長寧區(qū)地塊為例，該地塊共吸引3家競買人參與、歷經(jīng)41輪競價(jià)，最終溢價(jià)6.43%。若在新規(guī)則下出讓，參拍主體數(shù)量可能進(jìn)一步增加，溢價(jià)率或有一定上行空間。尤其是后續(xù)供地將更加強(qiáng)調(diào)優(yōu)質(zhì)供給導(dǎo)向，對土地市場的競爭者而言，也意味著有更多積極參與的空間。

??4、對土地市場的積極影響：促進(jìn)土地市場活躍

??重點(diǎn)城市住宅用地已進(jìn)入“存量釋放”和“優(yōu)質(zhì)供給”階段——重點(diǎn)區(qū)域時(shí)隔多年出讓優(yōu)質(zhì)宅地，本身就體現(xiàn)了供地方面的結(jié)構(gòu)調(diào)整和質(zhì)量提升。加之今年多個(gè)城市供地規(guī)模較往年減少10%或更高比例，供地稀缺性持續(xù)強(qiáng)化。在此背景下，放寬參拍主體限制將進(jìn)一步強(qiáng)化核心區(qū)域的“資產(chǎn)錨定效應(yīng)”，帶動(dòng)土地市場保持積極活躍。當(dāng)然，在推動(dòng)土地市場活躍的同時(shí)，既有的管理思路和政策初心并未改變，依然圍繞著力穩(wěn)定房地產(chǎn)市場、促進(jìn)居民家庭宜居安居和優(yōu)居的導(dǎo)向，持續(xù)發(fā)揮土地資源要素對房地產(chǎn)市場的支撐作用。