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??萬(wàn)科債務(wù)壓力嚴(yán)峻，展期僅暫緩違約，難破根本問(wèn)題。深鐵資金支持有限，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)或從單債償付擴(kuò)散為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

??1月21日萬(wàn)科發(fā)布《關(guān)于萬(wàn)科企業(yè)股份有限公司2021年面向合格投資者公開(kāi)發(fā)行住房租賃專項(xiàng)公司債券（第一期）（品種二）2026年第一次債券持有人會(huì)議決議的公告》，公告顯示，會(huì)議審議了五項(xiàng)議案，其中“議案一：關(guān)于豁免本次會(huì)議召開(kāi)相關(guān)程序要求的議案”，以92.36%的同意票通過(guò)；“議案四：關(guān)于調(diào)整‘21萬(wàn)科02’回售部分債券本息兌付安排、增加固定兌付安排、提供增信措施的議案”，以92.11%的同意票通過(guò)；其余議案未獲通過(guò)。 

??01四種方案延長(zhǎng)寬限期或展期，以時(shí)間換空間

??開(kāi)年以來(lái)，萬(wàn)科三筆債券陸續(xù)提出召開(kāi)債權(quán)人會(huì)議，商議延長(zhǎng)寬限期或者展期，成為市場(chǎng)焦點(diǎn)。 

??從三筆債券的幾個(gè)議案主要內(nèi)容來(lái)看，大同小異，萬(wàn)科都給出了四個(gè)選擇:全額展期1年+提供相應(yīng)的增信措施，延長(zhǎng)寬限期，不超過(guò)10萬(wàn)元“固定兌付安排”+1月底兌付扣除“固定兌付安排”后本金40%+剩余60%展期一年+提供相應(yīng)的增信措施，尋求更長(zhǎng)寬限期+“固定兌付安排”+1月底兌付扣除“固定兌付安排”后本金5%。 

??此次21萬(wàn)科02債權(quán)人會(huì)議表決通過(guò)的方案四，即不超過(guò)10萬(wàn)元“固定兌付安排”+1月底兌付扣除“固定兌付安排”后本金40%+剩余60%展期一年+提供相應(yīng)的增信措施。此次方案通過(guò)為接下來(lái)兩筆債券商議展期提供了良好的示范開(kāi)局，但是21萬(wàn)科02當(dāng)前債券余額11億元，是三筆債券中金額最小的一筆，其余兩筆債券22萬(wàn)科MTN004、22萬(wàn)科MTN005，余額分別為20和37億元，是否能順利通過(guò)還有待揭曉。 

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       7月底之前到期債券180.6億元，“闖關(guān)”剛剛開(kāi)始

??根據(jù)萬(wàn)科2025年上半年財(cái)務(wù)報(bào)表顯示，2025年上半年萬(wàn)科共償還債券10筆合計(jì)約138.6億元，上半年末剩余應(yīng)付債券余額約為436億元，共計(jì)21筆。其中6筆，萬(wàn)科已于2025年下半年如期兌付或贖回，共計(jì)約140億元；剩余債券15筆，余額合計(jì)約296億元。除了目前已經(jīng)給出展期方案的3筆（68億）之外，2026年7月30日之前到期的債券還有7筆（112.6億元）。 

??2025年萬(wàn)科之所以能夠足額兌付16筆債券(278.6億元)，離不開(kāi)大股東深鐵集團(tuán)的支持，2025年深鐵集團(tuán)合計(jì)為萬(wàn)科提供了307.96億元借款。2025年三季報(bào)顯示，前三季度萬(wàn)科權(quán)益凈虧損280.2億元，在經(jīng)營(yíng)上仍面臨階段性壓力；截止2025年三季度末，總有息負(fù)債余額3629.3億元。據(jù)克而瑞統(tǒng)計(jì)，2025年萬(wàn)科合約銷(xiāo)售1339億元，同比下滑45.6%。銷(xiāo)售持續(xù)下跌的情況下，回款很難支撐后續(xù)到期債務(wù)所需。 

??此外，22萬(wàn)科MTN004和22萬(wàn)科MTN005給出的議案三（內(nèi)容與21萬(wàn)科02的議案四相似）中，都提出了“發(fā)行人承諾，在后續(xù)境內(nèi)公開(kāi)市場(chǎng)信用債兌付中，將繼續(xù)按照債券初始到期日順序設(shè)定償付安排，保障本期中期票據(jù)償付比例不劣于所有初始到期日晚于本期中期票據(jù)的債券”。這就意味著接下來(lái)即將到期的中期票據(jù)都將面臨協(xié)商展期兌付問(wèn)題。

??整體來(lái)看，萬(wàn)科債務(wù)問(wèn)題較為嚴(yán)峻，展期雖能避免立即違約，但并不能從根本上解決問(wèn)題，大股東深鐵集團(tuán)的資金支持也不是“無(wú)限彈藥”，其流動(dòng)性壓力或?qū)膫€(gè)別債券的償付問(wèn)題演變?yōu)橄到y(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。1月9日，《彭博》引述消息人士報(bào)道，“萬(wàn)科正在應(yīng)相關(guān)部門(mén)要求加快重組進(jìn)程，并盡快提交重組方案”。接下來(lái)萬(wàn)科如何解決后續(xù)債務(wù)問(wèn)題值得關(guān)注。