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??市場曾經(jīng)親眼見證一場資本奇跡：單憑一個王牌樓盤，就撐起嘉里建設(shè)一整個業(yè)績高光周期。僅僅時隔一年，便狠狠撕下了短期爆款假象。

??嘉里建設(shè)披露的中期業(yè)績數(shù)據(jù)顯示，今年上半年公司股東應(yīng)占溢利7.35億港元，同比增長20%；每股盈利0.51港元，擬派中期股息每股0.4港元，與去年同期持平。

??與利潤增長形成鮮明對比的是，期內(nèi)公司合并收入66.71億港元，同比大幅下滑33%；合約銷售額68.72億港元，較去年同期的161.86億港元下降57.6%。增利減收的業(yè)績格局，勾勒出這家老牌港資房企在行業(yè)調(diào)整周期中承壓前行的真實圖景。

??嘉里建設(shè)董事會主席郭孔華表示，集團(tuán)對香港及內(nèi)地長遠(yuǎn)前景保持樂觀，但中短期仍面臨重大挑戰(zhàn)與風(fēng)險，集團(tuán)將以維持企業(yè)財務(wù)健康與經(jīng)營韌性為首要考量，致力在不同發(fā)展周期中尋求最佳靈活平衡。

??內(nèi)地銷售“斷崖”下滑

??區(qū)域結(jié)構(gòu)的分化是理解嘉里建設(shè)這份成績單的關(guān)鍵線索，壓力首先來自內(nèi)地市場。

??2026年上半年，嘉里建設(shè)內(nèi)地合約銷售額13.01億港元，較去年同期的106.44億港元大幅下滑87.8%。這一劇烈落差，部分源于2025年上半年上海金陵華庭首期開盤的“高基數(shù)效應(yīng)”， 一期158套房源銷售額92.34億元；另一方面，今年上半年嘉里建設(shè)在內(nèi)地缺乏大型新項目入市，上海以外地區(qū)的銷售依舊疲軟。

??嘉里建設(shè)首席財務(wù)官鄭慧善表示，上海金陵路項目住宅單位已基本售罄。下半年內(nèi)地市場以深圳前?！ぜ螢碁橹髁ν剖垌椖?，沈陽雅頌閣項目將繼續(xù)出售剩余貨尾?！皟?nèi)地市場中短期仍有挑戰(zhàn)，集團(tuán)將審慎投資，優(yōu)先考慮香港住宅市場及具獨特性的商業(yè)項目?！编嵒凵茝娬{(diào)。

??與內(nèi)地的“冷”形成對照的是香港市場的“熱”。

??上半年，香港項目貢獻(xiàn)了集團(tuán)總合約銷售額逾80%，達(dá)55.71億港元，同比增長約1%。報告期內(nèi)推出的?，v灣錄得18.21億港元，緹外項目銷售錄得17.07億港元，黃竹坑港鐵站項目海盈山及揚海合計貢獻(xiàn)17.22億港元

??嘉里建設(shè)在中報提及，香港住宅市場持續(xù)改善，庫存吸納期已降至約14個月，為三年來最低。嘉里建設(shè)集團(tuán)董事兼香港區(qū)總經(jīng)理湯耀宗表示，香港發(fā)展商的銷售策略已從“以價求量”轉(zhuǎn)為“惜售”，預(yù)期全年樓價平穩(wěn)，住宅樓價全年有望錄得約11%至12%的按年升幅。

??正是在這一判斷下，嘉里建設(shè)上半年在香港市場積極出手，成功拿下三幅住宅用地，合計可建樓面面積約23.5萬平方尺。

??“目前全港可供銷售的一手住宅貨量已降至約2萬個，供應(yīng)趨緊。此外，各類人才計劃持續(xù)為香港帶來住屋需求，經(jīng)濟基本面構(gòu)成正面支撐?！奔卫锝ㄔO(shè)積極拿地建立在對香港市場前景的樂觀判斷之上。

??匯豐研究認(rèn)為，嘉里建設(shè)已調(diào)整策略，包括在香港補充土地儲備及優(yōu)化銷售策略以提升盈利能力。瑞銀認(rèn)為香港高端物業(yè)的穩(wěn)定去化為嘉里建設(shè)提供了重要的現(xiàn)金流支撐。

??利潤“虛火”

??收入滑坡33%，利潤為何還能增長20%？答案藏在三個關(guān)鍵詞里：毛利率修復(fù)、減值止血、投資物業(yè)托底。

??報告期內(nèi)，嘉里建設(shè)發(fā)展物業(yè)毛利率從去年同期的9%跳升至18%，近乎翻倍。公司解釋為，交付時間差異及產(chǎn)品組合優(yōu)化。換句話就是“賣的房子少了，但賣的是更貴的項目”。

??更關(guān)鍵的是減值撥備的“缺席”。2025年上半年，嘉里建設(shè)曾計提發(fā)展物業(yè)減值撥備1.15億港元，而2026年同期，這項撥備為零。一增一減之間，為利潤端撐起了一把“保護(hù)傘”。

??還有公允價值變動對利潤的補充，剔除投資物業(yè)重估因素后，嘉里建設(shè)基礎(chǔ)溢利實際同比下降9%至7.82億港元。換言之，部分利潤增長來自物業(yè)重估，而非經(jīng)營規(guī)模的實質(zhì)性擴張。

??在銷售端波動加劇的上半年，投資物業(yè)及酒店業(yè)務(wù)托住了收入底。上半年，嘉里建設(shè)投資物業(yè)及酒店業(yè)務(wù)逆勢微增3%，錄得36.4億港元收入，反超發(fā)展物業(yè)。期內(nèi)，投資物業(yè)非現(xiàn)金公允價值虧損從去年同期的2.51億港元大幅收窄至4700萬港元，但公允價值層面的壓力并未完全消散。

??財務(wù)“減負(fù)”也在持續(xù)加碼。截至6月底，嘉里建設(shè)負(fù)債比率從2025年底的33.3%降至31.3%，手握現(xiàn)金及銀行存款合計173.91億港元。管理層預(yù)計，下財年凈負(fù)債率將進(jìn)一步降至約30%至33%，受惠于上海金陵華庭項目較高銷售價格帶來的資金回流。

??花旗在研報中提出，嘉里建設(shè)當(dāng)前首要任務(wù)是去杠桿化，其次才是派息。

??“這是一份‘會計利潤修復(fù)’掩蓋‘核心業(yè)務(wù)規(guī)模萎縮’的財報?！笔袌鋈耸空J(rèn)為，上半年業(yè)績反映嘉里建設(shè)的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)正經(jīng)歷深刻調(diào)整。短期來看，物業(yè)銷售的波動和內(nèi)地市場的收縮仍是主要挑戰(zhàn)。若新購入土地不能快速轉(zhuǎn)化為銷售現(xiàn)金流，集團(tuán)將面臨一定的資金鏈考驗。

??盡管內(nèi)地市場因推盤節(jié)奏步入階段性低谷，但嘉里建設(shè)在內(nèi)地的戰(zhàn)略布局仍審慎推進(jìn)。

??7月30日，嘉里建設(shè)聯(lián)合體以27.05億元總價，溢價80.44%競得上海浦東新區(qū)楊思區(qū)域商業(yè)組團(tuán)地塊，總占地面積約9.58萬平方米，規(guī)劃為大型TOD商業(yè)綜合體，集團(tuán)最高投資承擔(dān)約50.35億元。

??“這將進(jìn)一步提升本集團(tuán)于上海的投資物業(yè)版圖，并通過商業(yè)及文化物業(yè)的發(fā)展為集團(tuán)帶來長期及經(jīng)常性收入?！奔卫锝ㄔO(shè)在公告中表示。

??這一聯(lián)合體此前打造的金橋新嘉中心已于6月30日正式開業(yè)，成為上海TOP2單體商業(yè)地標(biāo)，令其在內(nèi)地投資物業(yè)組合的應(yīng)占樓面面積提升至1438.3萬平方尺。然而，投資物業(yè)擴張也伴隨隱憂，辦公樓業(yè)態(tài)占總投資物業(yè)35.4%，因租金收入承壓反成業(yè)績拖累。

??“短期內(nèi)未有購置內(nèi)地土地的計劃，將集中資源發(fā)展香港住宅市場。”鄭慧善明確對外釋放了“內(nèi)地審慎、香港進(jìn)取”的信號。

??真正的考驗在于，下半年內(nèi)地銷售物業(yè)的推盤節(jié)奏如何？截至6月底尚未確認(rèn)的合約銷售額約298億元，其中內(nèi)地239億元，這些“存貨”將以多快的速度轉(zhuǎn)化為實際回款，將直接決定嘉里建設(shè)全年業(yè)績曲線的最終走向。